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본 연구는 Daniel and Titman (2006)의 연구에 근거하여 한국주식시장에서 주식수익률의 결정 요소로써 유형의 정보와 무형의 정보 요인을 분석하고, 시장의 반응을 검증하고자 하였다. 이를 위해 주식수익률에 영향을 미치는 정보를 유형의 정보와 무형의 정보로 분해하여 Fama-MacBeth 회귀분석을 사용하여 분석하였다.
분석결과에 의하면, 첫째, 유형의 수익률과 미래수익률 간에는 유의한 영향관계를 확인할 수 없었다. 반면에 무형의 수익률과 미래수익률 간에는 상당히 유의한 음(-)의 영향관계를 확인할 수 있었다. 과거 무형의 수익률이 낮(높)았던 주식이 높(낮)은 미래수익률을 실현한다는 의미로, 무형의 수익률의 반전현상으로 인해 주식수익률의 반전현상이 발생하는 것으로 이해할 수 있었다.
둘째, 무형의 정보를 추가적으로 설명하는 요소인 주식발행은 비율, 매출액, 이익 척도를 사용한 회귀분석에서 무형의 수익률과 함께 유의적인 음(-)의 관계를 보였다. 이는 시장이 무형의 정보에 대해 과잉반응 되었거나 주식발행 의사결정에 대해 과소반응을 보이는 시점에 경영자들이 주식을 발행하거나, 혹은 단순히 경영자가 기업의 성장 옵션(예: 투자기회)이 우호적으로 보일 때 주식을 발행함으로써 주식발행 이후에는 수익률의 하락 현상이 발생하는 것으로 이해할 수 있었다.
셋째, Lakonishok, Shleifer, and Vishny (1994)의 연구결과가 한국 주식시장에서도 동일하게 적용되는가를 분석해 본 결과, 그들의 연구결과와는 달리 한국 주식시장에서는 투자자들이 매출증가라는 유형의 정보에 과잉반응 한다는 증거는 확인할 수 없었다. 매출증가를 유발하는 기업의 직간접적인 주식발행(예: 종업원 주식옵션 행사, 전환사채, 주식교환 인수 등)이 미래수익률에 영향을 미친다는 증거도 발견할 수 없었다.
이러한 분석결과를 종합해 볼 때, 한국 주식시장에서 미래수익률은 유형의 정보보다는 무형의 정보와 무형의 정보를 설명하는 부가적인 척도인 주식발행 요소에 의해 더 많이 영향을 받는다는 것을 알 수 있었다.
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Baker, M. / 2002 / Market Timing and Capital Structure / Journal of Finance 57 : 1 ~ 32
Barberis, N. / 1998 / A Model of Investor Sentiment / Journal of Financial Economics 49 : 307 ~ 343
Campbell, J. Y. / 1991 / A Variance Decomposition for Stock Returns / Economic Journal 101 : 155 ~ 173
Daniel, K. D. / 1997 / Evidence on the Characteristics of Cross-sectional Variation in Common Stock Returns / Journal of Finance 52 : 1 ~ 33
Daniel, K. D. / 1999 / Market Efficiency in an Irrational World / Financial Analysts' Journal 55 : 28 ~ 40
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