본고는 지난 10년간 시계열 자료를 활용하여 우리나라에서 핵심 경제변수인 가계대출과 주택가격간, 그리고 이 두 변수와 소득·금리·유동성·경제심리 등 주요 거시변수들 간에 상호 미치는 영향에 대하여 분석하였다.
실증분석 방법으로 변수들간 상호 연관성, 영향력 수준 등을 파악하는 동시에 변수들 간에 혼재되어 있는 영향력을 변수별로 정확히 구분하기 위하여 구조적 벡터오차수정모형(SVEC)을 활용하였다. 먼저, 관련 변수들이 정상성을 갖고 있는 지 보기 위해 축약모형인 벡터오차수정모형(VEC) 추정을 거쳐 SVEC을 활용한 장단기 행렬식을 추정하였으며, 이를 토대로 충격반응함수 분석을 실시하였다. 이를 위해 24시차(2년)을 대상으로 bootstrapping 방식(500회)에 의거해 95% 신뢰구간을 계산하였다. 또한 변수들 간의 변동성의 상대적 중요도를 알아보기 위해 예측오차 분산분해 분석을 실시하였다.
분석 결과는 다음과 같다. 먼저, 경제변수들의 경제충격으로 인한 반응을 보면, 가계대출은 모든 변수에 정(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 가계대출 증가는 유동성 제약 완화를 가져와 소비 평활화, 실물수요 증가, 주택수요 증가로 이어져 주택가격 상승을 유발하는 것으로 나타났다.
주택가격 등락은 가계대출 증감에 대하여 통계적으로 유의하지는 않으나 부(-)의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 이는 “주택가격이 가계대출에 정(+)의 영향을 미친다”는 기존의 분석내용과 다른 결과이다. 이는 주택가격 등락이 금리 등락을 매개로 간접적으로 가계대출 증감에 영향을 미치기 때문인 것으로 추정된다. 즉 주택가격 하락이 금리 하락을 유발하고 금리 하락의 일부는 다시 가계대출 증가요인으로 작용함으로써, 결과적으로 주택가격은 가계대출에 부(-)의 영향을 미치는 것으로 보인다.
다음, 경제충격이 변수들에 미치는 영향력 수준을 보면, 가계대출의 변동성은 단기적으로는 주로 자체 충격(82%)에 의해 설명되나, 장기적으로는 자체 충격(57%)에 의한 설명력이 줄고, 유동성(통화량) 충격(18%) 및 소득 충격(16%) 등에 의해 설명되고 있는 것으로 나타남으로써, 장기적으로 보면 주택가격 보다는 통화량이나 소득 변동에 더 큰 영향을 미쳐 실물소비를 변동시키는 것으로 나타났다. 한편, 가계대출이 다른 변수의 변동에 대하여 가지는 설명력을 보면, 소득에 28%, 금리에 34%, 유동성에 30%의 설명력을 가지면서 모든 변수 중에 가장 큰 설명력을 가지는 것으로 나타났다.
주택가격의 변동성 수준은 단기적으로 대부분 자체 충격(93%)에 의해 설명되는 것으로 나타났으나, 장기적으로는 자체 충격(41%)에 의한 설명력은 상대적으로 낮아지고 가계대출 충격(30%)에 의한 설명력 비중이 상당히 큰 것으로 나타났다. 이 결과를 감안시 주택가격이 가계대출 증감의 영향을 상당부분 받고 있는 것으로 판단된다. 이는 최근 주택 매매수요가 전·월세로 전환되면서 주택 매매대출이 전·월세 대출로 대체됨에 따라 주택가격 하락에도 불구하고 주택대출은 감소하지 않고 오히려 증가하는 현상이 반영된 것으로 보인다.
이상의 분석을 통하여 다음 시사점을 제시한다. 가계대출이 소득증가율 범위 내에서 적정수준으로 유지될 수 있도록 총량 관리하되, 가계대출의 급작스러운 축소가 가계자산 매각시 자산가격 하락을 촉발하고 이는 다시 부채 디플레이션(debt deflation) 등의 부작용을 유발하는 일이 없도록 종합적인 고려가 요구된다. 아울러 가계대출 억제가 산업생산을 위축시키지 않는 방향으로 정책을 수행해야 할 것으로 보인다. 최근 주택시장에서 매매와 전·월세 임대차간 불균형이 심화되는 등 주택의 패러다임이 급격히 바뀌고 있다. 이러한 트렌드 변화에 맞추어 주택의 기본가치인 주거복지 안정이 이루어질 수 있도록 주택가격의 장기적 하향안정화가 필요한 것으로 보인다. 또한 주택가격 급변동, 이에 따른 주택시장과 금융시장의 불안요인을 최소화하고 연착륙되도록 하는 것이 긴요하다.
본고는 변수들 간에 혼재되어 있는 영향력을 구조적 벡터오차수정모형(SVEC)을 활용하여 변수별로 고유한 영향력 수준을 분리하여 도출하였다는 점에서 의미가 있다고 생각한다. 또한 그동안 학계에서 제시된 “가계대출과 주택가격간에 정(+)의 관계가 존재한다”는 분석내용이 항상 성립하지는 않음을 밝힘으로써 두 변수간의 관계를 재정립했으며, 경제주체들의 심리적 요인인 경제심리를 분석대상 변수에 추가하여 보다 유기적인 분석을 시도하였다는 점에서 의미가 있다고 생각한다.