기업지배구조가 기업부실에 미치는 영향 분석
- 한국기업지배구조원의 평가점수를 중심으로

Analyzing the Effects of Corporate Governance on Corporate Distress
- Focusing on the Corporate Governance Scores of KCGS


이예선

서울과학기술대학교 일반대학원 경영학과


요 약

본 논문은 한국지배구조원의 기업지배구조 평가점수를 이용하여 기업지배구조가 기업부실에 미치는 영향을 실증분석한다. 실증분석을 위해 2005년부터 2013년까지 기업지배구조 평가점수가 존재하는 상장폐지기업 50개와 계속상장기업 657개를 분석대상으로 이용하였다. 특히, 국내 상장기업의 기업지배구조를 다양한 측면에서 객관적으로 평가하여 신뢰성이 높을 것으로 판단되는 한국지배구조원의 기업지배구조 평가점수를 이용하여 기업부실에 미치는 영향을 실증분석함으로써 본 논문은 기존의 재무비율 중심의 기업부실 연구와는 차별성을 갖는다.
실증분석을 위한 통계모형은 상장폐지를 종속변수로 하는 로지스틱 회귀모형이 사용되었다. 로직스틱 회귀모형을 위한 설명변수는 한국지배구조원의 기업지배구조 평가점수와 한국은행의 기업경영분석 지표로 사용되는 주요 재무비율들을 이용하였다. 기업지배구조 평가점수는 총점과 주주권리보호, 이사회, 공시, 감사기구, 경영과실배분의 5개 개별항목으로 구성되어 있으며, 재무비율은 50개 항목들로 구성되어 있다. 한편, 로지스틱 회귀모형을 효과적으로 구축하기 위해 50개의 재무비율들을 대상으로 t-검정 및 상관분석을 실시하여 총자산세전순이익률, 배당성향, 순운전자본대총자본, 유동부채비율, 총자산회전율과 같이 최종적으로 총 5개의 재무비율이 설명변수로 선정되었다.
로지스틱 회귀분석 결과, 첫째 기업지배구조가 상장폐지에 미치는 영향의 시점은 제한적이었다. 상장폐지 시점(t년)을 기준으로 단일연도별/누적연도별로 기준연도를 변동시켜 상장폐지에 미치는 영향을 분석한 결과 기준연도 t-1년부터 t-4년까지 상대적으로 다른 기준연도들에 비해 높은 설명력을 보였으며, 상장폐지 시점(t년)에 가까워질수록 설명력이 더 강하게 나타났다. 둘째, 상장폐지 기준연도 t-1년부터 t-4년도에 대해 10% 유의수준에서 기업지배구조 평가점수의 경우 총점은 모든 모형에서 음(-)의 방향이 나타났고, 항목별 평가점수는 대체적으로 주주권리보호, 공시, 경영과실배분이 유의한 음(-)의 방향으로 나타났다. 재무비율의 경우 거의 모든 모형에서 순운전자본대총자본과 총자산회전률이 음(-)의 방향으로 유의한 결과를 보였다. 특히 총자산회전률은 다른 설명변수에 비해 상장폐지에 미치는 영향이 상대적으로 큰 결과를 보였다.
일반적으로 재무비율이 상장폐지에 미치는 영향은 큰 것으로 알려져 있으며, 본 논문의 실증분석 결과에서도 상장폐지에 미치는 영향도는 기업지배구조 평가점수에 비해 상대적으로 재무비율이 더 크게 나타났다. 그러나 재무비율만으로 구성된 모형보다는 기업지배구조 평가점수와 재무비율이 결합된 모형이 더 높은 설명력과 더 낮은 유의확률을 보였다. 따라서 재무비율과 함께 기업지배구조 평가점수도 상장폐지 뿐만 아니라 더 나아가 기업의 부실을 판단하고 예측하는데 있어 충분히 기여할 수 있을 것으로 예상된다. 즉 본 논문에서 제시하는 로지스틱 회귀모형은 재무비율들과 같은 재무적 측면 뿐 아니라 기업지배구조와 같은 비재무적 측면이 결합된 부실예측 모형으로 활용될 수 있을 것으로 판단되며, 기업부실의 위험요소를 발견하여 기업부실을 사전에 예방하고 합리적 투자의사결정에도 기여할 수 있을 것으로 기대된다.

주제어 : 기업지배구조, 기업부실, 상장폐지, 로지스틱 회귀분석

Analyzing the Effects of Corporate Governance
on Corporate Distress
- Focusing on the Corporate Governance Scores of KCGS

LEE LYESUN
(Supervisor : Shin-Ae, Kang)
Dept. of Business Administration
The Graduate School
Seoul National University of Science and Technology

This paper empirically analyzes the impact of the corporate governance on corporate distress by using the corporate governance scores of KCGS(Korea Corporate Governance Service). The corporate governance scores of 50 delisted companies and 657 listed companies were used for the empirical analysis. The logistic regression model was used for the empirical analysis and whether delisting was used as the dependent variable. In the model, two groups of the independent variables were used. One group was composed of 6 types corporate governance scores and the other group was composed of main 50 types financial ratios in the BOK(Bank of Korea). t-test and correlation analysis were performed for the 50 financial ratios in order to build a logistic regression model effectively, and finally a total of five financial ratios(net income before tax to total assets, dividends to net income, net working capital to total assets, current liabilities ratio, total assets turnover) were chosen as explanatory variables.
Logistic regression analysis are summarized as follows. First, corporate governance has great influence closer to the time of delisting (at year t). If the delisting time is assumed as the year t, the corporate governance at the year t-1 before delisting affected the greatest impact on the delisting. Second, total score, shareholder’s right, disclosure and distribution of business profits in corporate governance scores of the KCGS showed significant results in a negative direction at the 10% significance level for the delisting. And net working capital to total assets and total assets turnover in the financial ratio showed significant results in a negative direction at the 10% significance level for the delisting. Total assets turnover showed a particularly large impact on the results of this relatively delisting compared to other explanatory variables.
The impact of the delisting of financial ratios are generally known that large. In the empirical results of this paper, also impact on the delisting of the financial ratios were relatively large. However, since the model that was combined with corporate governance scores and finance ratios had a lower significance probability and higher explanatory power than the model that was constructed with only financial ratios, the corporate governance scores as well as the financial ratios are expected to contribute enough to determine whether the company distressed. In addition, the logistic regression model presented in this paper can be used to distress prediction model considering the non-financial aspect like the corporate governance. Also the model is expected to find risk factors and prevent corporate distress in advance, and finally to contribute to efficient investment decisions.

Keywords: corporate governance, corporate distress, delisted company, logistic regression