자사주보유 결정요인에 관한 연구

김병기

doi:10.18032/kaaba.2022.35.3.575

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자료유형: 학술저널

저자정보: 김병기 (충북대학교)

저널정보: 대한경영학회 대한경영학회지 대한경영학회지 제35권 제3호

발행연도: 2022.3

수록면: 575 - 597 (23page)

DOI: 10.18032/kaaba.2022.35.3.575

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자사주는 현금배당과 함께 기업의 대표적인 지급정책 수단으로 사용되고 있다. 현금배당에 비해 세금절약효과가 있으며 저평가 신호기제로도 활용될 수 있다는 장점이 있다. 그런데 소각으로 이어지는 미국의 자사주매입과 달리 국내에서는 자사주매입 후 보유 또는 처분이 일반적이다. 자사주 처분은 유상증자와 동일하게 주식을 발행하는 것이므로 추후 자금조달의 수단이 될 수 있을 뿐만 아니라 자사주 보유 그 자체로도 재무적 유연성을 확보할 수 있다. 반면에 신주인수권이 인정되는 일반적 유상증자와 달리 자사주를 처분할 때는 특정 개인 또는 기업에 매각할 수 있어 경영권 방어 또는 사적이익 추구 등 주주가치 제고에 역행할 수 있다는 문제점이 존재한다.
자사주매입에 중점을 두고 있는 대부분의 선행연구와는 달리 본 연구는 자사주보유에 분석의 초점을 맞추고 있다. 유량을 측정하는 자사주매입과 달리 저량을 측정하는 자사주보유의 결정요인을 살펴보면 기업이 자사주를 어떻게 활용하고 있는가를 보다 명확히 알 수 있다는 장점이 있다. 특히 본 연구에서는 자사주보유를 기업의 투자, 재무구조 및 소유구조와 연결시켜 어떤 특성을 갖는 기업이 자사주를 보다 많이 보유하는가를 밝히고자 하였다.
2001년부터 2020년까지 20년간 461개 제조업체의 자사주보유 결정요인을 분석한 결과 현금보유수준, 현금흐름, 기업규모, 배당성향, 기업연령은 자사주보유와 정(+)의 관계를 그리고 총자산회전율, 부채비율, 외국인지분율, 대주주지분율과는 부(-)의 관계를 보이고 있었다. 이러한 관계에서 알 수 있는 중요한 시사점은 다음과 같이 요약할 수 있다. 첫째, 성장기회는 자사주보유에 유의한 영향을 미치지 않고 있으며, 자사주매입에 따른 투자지출의 감소는 나타나지 않았다. 둘째, 현금이 풍부한 기업의 자사주비중이 높았으며, 현금보유와 자사주보유는 보완관계에 있었다. 셋째, 기업규모가 작거나 부채비율이 높은 기업이 자사주를 적게 보유하는 것으로 나타나 재무적 제약이 클수록 자사주비중이 낮아지는 것을 알 수 있다. 넷째, 소유구조가 자사주보유에 유의한 영향을 미치고 있었는데, 구체적으로 외국인 및 기관투자자 지분율이 높을수록 자사주비중이 낮았다. 이러한 증거들은 자사주보유가 현금보유와 같이 재무적 유연성을 확보하는 수단이 될 수 있는 반면에 경영진의 사적이익 추구에도 이용될 가능성이 있다는 것을 시사한다.

Stock repurchases are used as a representative tool of corporate payment policy along with cash dividends. Compared with cash dividends, repurchases have the advantage of saving taxes and can also be used as a signaling device for undervaluation. Unlike stock repurchases in the United States, which lead to incineration, holding or disposing treasury stocks is more common in Korea. Since treasury stock disposal is equivalent to seasoned equity offerings, it can be a means of financing in the future. Moreover, firms can secure financial flexibility by holding treasury stocks. However, there is no need to guarantee preemptive rights as in seasoned equity offerings. Therefore, it may run counter to enhancing shareholder value, such as defending management rights or pursuing managers" private interests. This means that treasury stocks held after buyback can be used for various purposes, not only for investment and financing, but also for management"s pursuit of private interests through disposal.
Since firms can use treasury stocks in various ways, it is meaningful to examine the characteristics of treasury-stock holding firms. Unlike most previous studies that focus on stock repurchases measuring flow, this study focuses on the analysis of treasury stock holdings measuring stock. In particular, this study aims to clarify the characteristics of firms holding treasury stocks by linking the level of holdings with corporate investment, financial structure, and ownership structure.
The main results of analyzing the determinants of 461 manufacturing firms" treasury stock holdings for 20 years from 2001 to 2020 can be summarized as follows. First, growth opportunities do not significantly affect treasury stock holdings, and investment expenditures do not decrease due to stock buyback. Second, cash holdings and cash flows are positively associated with treasury stock holdings. This means that the more cash-rich companies, the more treasury stock they hold. In other words, holding cash and holding treasury stock are complementary, meaning that the motive of holding cash to prepare for uncertainty and seize future investment opportunities can be the motive for holding treasury stock. Third, the larger the financial constraints, the lower the treasury stock holdings. Accordingly, the evidence shows that the smaller the firm size and the higher the debt ratio, the smaller the treasury stock ownership. Finally, the ownership structure has a significant effect on treasury stock holdings. Specifically, foreign investors are controlling the pursuit of private interests of managers, and when the majority shareholder"s stake is high, treasury stock holdings for the purpose of defending management rights decrease. This evidence suggests that while treasury stock ownership can be a means of securing financial flexibility, it has the potential to be used for the pursuit of private interests by management.

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