내부회계관리제도의 취약점 공시가 내부자 매도거래에 미치는 영향

이경태; 최종원; 한재훈; 박주형

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자료유형: 학술저널

저자정보: 이경태 (연세대학교) 최종원 (연세대학교) 한재훈 (연세대학교) 박주형 (연세대학교)

저널정보: 한국관리회계학회 관리회계연구 관리회계연구 제17권 제1호

발행연도: 2017.4

수록면: 83 - 121 (39page)

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본 연구의 목적은 내부회계관리제도의 취약점(이하 취약점)이 시장에 공시되기 이전에 내부자가 미래 손실을 회피하기 위하여 사적정보를 이용한 내부자 매도거래를 일으키고 있는가를 검증하는데 있다.
본 연구는 코스닥시장 상장 기업 중 내부자거래가 이루어진 기업들을 대상으로 분석을 실시하였다. 분석결과 첫째, 취약점이 보고된 기업에서 그렇지 않은 기업에 비해 취약점 검토의견이 공시되기 이전에 내부자 매도거래를 보다 적극적으로 일으키고 있음이 발견되었다. 이러한 결과는 취약점 공시 이전에 내부자가 사적 정보를 이용하여 보유주식을 실제로 매도하고 있음을 확인해주는 결과이다. 둘째, 내부회계관리제도의 중요한 취약점에 대한 공시일수록 취약점 공시이전에 내부자거래량이 보다 적극적으로 증가하고 있음을 발견하였다. 뿐만 아니라 내부회계관리제도의 자료 미제시(이하 자료미제시)로 인한 취약점 검토의견 표명거절의 경우 내부자매도 거래량이 중요한 취약점에서 보다 더 높아지는 것을 확인할 수 있었다. 자료 미제시의 경우 여러가지 취약점이 존재하거나 그 취약점의 정도가 심각하기 때문에 자료를 제출하지 않았을 가능성이 크며, 이는 내부자가 취약점에 관한 사적정보를 지니고 있음을 의미한다. 따라서 자료미제시의 경우 다가올 손실을 회피하고자 취약점이 공표되기 이전에, 중요한 취약점에서 보다 많은 매도거래를 일으키고 있는 것으로 해석된다. 셋째, 자료미제시가 보고된 기업일수록 다른 취약점 의견에 비해 상대적으로 이른 시점에 내부자매도거래를 일으키고 있음이 검증되었다. 이러한 결과는 자료미제시 공시가 기업가치 하락에 보다 직접적인 영향을 미칠 수 있으므로, 내부자가 손실회피를 위해 매도거래를 보다 사전에 적극적으로 일으키고 있음을 의미한다. 추가적으로 취약점이 공시된 기업의 주가수익률은 그렇지 않은 기업에 비해 취약점 공시 이후 보다 큰 폭으로 하락하고, 주가하락현상은 취약점의 정도가 중요해짐에 따라 강해지는 것을 확인하였다. 이는 미래에 발생할 손실의 크기에 따라 내부자들이 차별적으로 주식을 매도하고 있음을 의미한다. 또한 산업－기업규모별 대응표본을 구성한 후 가설을 재검증한 강건성 검증을 실시하여 일관된 결과를 도출함으로써 본 연구 결과의 신뢰성을 높여주었다.
본 연구는 선행연구들과 다음과 같은 차별성 및 공헌점을 지닌다. 첫째, 내부회계관리제도가 시장에 제공할 부정적 정보에 대하여 내부자가 이를 미리 인지하고 주식을 거래 하는가를 살펴보았다는 데 그 의미가 있다. 둘째, 구체적으로 내부회계관리제도와 내부자거래와의 관련성을 살펴본 연구는 찾아볼 수 없으므로, 이에 본 연구의 결과는 학계와 실무에 의미 있는 실증적 증거를 제시하고 있다고 판단된다. 또한 최근 몇몇 기업에서의 사적정보를 이용한 내부자 매도거래에 대한 사회적 논란과 이슈가 증폭되고 있는 시점이라는 점에서도 본 연구의 결과는 자본시장의 정보이용자, 정보작성자, 감독기관 등에게도 중요한 시사점을 제공해줄 수 있을 것으로 보인다.

The purpose of this study is to investigate insider trading behavior prior to the disclosure of internal control weaknesses. We use data on insider trading and internal control audit opinions for firms listed on the KOSDAQ market over the period of 2008－2012, and examine whether insiders, who are likely to be informed of their own weaknesses in internal control, try to avoid the expected losses following the disclosure of internal control weaknesses by trading their holdings prior to the announcement of audit opinions.
Our main findings are as follows. First, we find that the insiders of the firms with internal control weaknesses tend to trade more than the insiders of the firms without internal control weaknesses. The association between insider trading behavior and the disclosure of internal control weaknesses is statistically significant for insider purchases as well as insider sales, but the association is stronger for insider sales. Second, when we focus on the disclosure of material weaknesses in internal control, the association of pre－announcement insider trading and internal control weakness announcement is statistically significant for insider sales but not for insider purchases. In addition, the statistically significant association between insider sales and the disclosure of material weaknesses is stronger when the disclosure of material weaknesses is due to a disclaimer of opinion because of management’s refusal to furnish a written assessment about the effectiveness of internal control over financial reporting. These results suggest that informed trading by insiders to avoid the expected losses from the negative stock price reaction mostly occurs when insiders anticipate that audit opinions of material weaknesses in internal control are highly likely. Third, we find that insiders’ sales occur earlier for the cases of a disclaimer of opinion due to the lack of internal control documents furnished by management than other cases of internal control weaknesses. This result suggest that informed trading to avoid losses occurs earlier when the likelihood of receiving audit opinions of material weaknesses in internal control is higher. In addition, we find that stock price reaction to the disclosure of internal control weaknesses is significantly negative. Moreover, the stock price decline is biggest for the cases of a disclaimer of opinion due to the unfurnished internal control documents by management. These results on stock price reaction are consistent with insider trading behavior of stronger selling for the cases of more severe internal control weaknesses. Lastly, we test our main hypotheses using a sample of firms matched by industry and size, and find that our results are robust to using this alternative sample.
Prior research on internal control system mostly focuses on the relationship between the disclosure of internal control weaknesses and firms characteristics or on the effect of establishing the internal control system. This study expands the scope of previous research by examining whether firm insiders, who are likely to be informed of their own weaknesses in internal control over financial reporting, trade their holdings to their advantage in anticipation of the disclosure of internal control weaknesses. This paper presents empirical evidence of insider trading behavior prior to the disclosure of material weaknesses in internal control that should be of interest for academics and practitioners alike. Given the recent media attention on several prominent cases of insider sales seemingly based on private information, the results of this study provide important implications for capital market participants and regulators.

#내부회계관리제도 #취약점 #사적인 정보 #내부자 거래 #Internal Control Weakness #Private Information #Insider Trading

참고문헌 (49)

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[학술지(정기간행물)] - 강종만 / 1994 / 내부자거래이익 추정에 관한 실증분석 / 증권학회지 16 (1) : 17 ~ 49

[학술지(정기간행물)] - 강종만 / 1996 / 내부자거래 전후의 주가행태 분석 / 금융학회지 1 (2) : 127 ~ 152

[학술지(정기간행물)] - 김문철 / 2014 / 내부자거래가 경영자의 자발적 공시에 미치는 영향 / 세무와회계저널 15 (3) : 145 ~ 173

[학술지(정기간행물)] - 김성환 / 2010 / 내부자 거래, 미래 경영성과 변동과 재무분석가의 이익예측 변경에 관한 연구 / 회계학연구 35 (3) : 115 ~ 147

[학술지(정기간행물)] - 김정교 / 2009 / 내부회계관리제도의 취약점과 발생액의 질 / 회계저널 18 (4) : 33 ~ 64

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